Zrozumieć rynek

Hipoteza rynku efektywnego powstała na potrzeby inwestycji kapitałowych na giełdzie. Czy da się ją zastosować w odniesieniu do informatyki?

Hipoteza rynku efektywnego powstała na potrzeby inwestycji kapitałowych na giełdzie. Czy da się ją zastosować w odniesieniu do informatyki?

Kilka ostatnich dyskusji, w których uczestniczyłem, ujawniło, że wielu informatyków lewituje wciąż jeszcze w błogim przeświadczeniu, że wystarczy być bardzo sprawnym technicznie specjalistą, żeby móc zawojować część świata mocno związaną z komputerami. Niestety, najnowsze tendencje pokazują, że informatyk musi być doskonałym specjalistą ds. biznesu, finansów, księgowości bądź logistyki, nie przestając być dobrym informatykiem. W związku z tym, że słyszałem ostatnio wielokrotnie powtarzane tezy o rynku efektywnym, których kontekst sugerował zupełny brak zrozumienia tego problemu, chciałbym przedstawić czytelnikom mój pogląd na tę hipotezę i jej znaczenie w realnym, komputerowym świecie.

Efektywność na giełdzie

Hipoteza rynku efektywnego największą popularność osiąga w pracach związanych z analizą rynków giełdowych. W ogólnej postaci mówi ona, że ceny papierów wartościowych odzwierciedlają wszystkie dostępne w danym momencie informacje. Jeśli firma zdobywa w przetargu ciekawy kontrakt, wtedy w oczach inwestorów wartość tej firmy rośnie, co poprzez mechanizmy popytu i podaży przekłada się na wyższe ceny jej akcji. W praktyce inwestorzy nie czekają z zakupem akcji takiej atrakcyjnej firmy do chwili rozstrzygnięcia kontraktu. Analizują możliwość wygrania bądź przegrania go na podstawie wcześniejszych działań tej firmy i jej potencjale. Oczywiście nie wszyscy inwestorzy oceniają firmę jednakowo oraz nie wszyscy mają ten sam horyzont inwestycyjny, co pozwala na istnienie obrotu akcjami. Natomiast średnia ocen wskazuje na oszacowanie wartości firmy w oczach wszystkich osób interesujących się tą spółką. Jeśli wygrana jest bardziej prawdopodobna od przegranej, inwestorzy zaczynają podejmować decyzje o zakupie wcześniej, traktując fakt udziału w przetargu jako ważną informację wpływającą na wartość firmy. Tak więc jeszcze przed jego rozstrzygnięciem cena spółki, która ma szansę go wygrać, zaczyna rosnąć i w chwili jego rozstrzygnięcia prawie wszyscy przekonani o jej zwycięstwie posiadają już upragnione akcje.

Na wartość firmy wpływają nie tylko kontrakty, ale też posiadane technologie, know-how czy ogólna pozycja rynkowa, jak również czynniki zewnętrzne związane z konkurencyjnymi firmami oraz ogólnymi trendami na rynku. Wszystkie te zewnętrzne i wewnętrzne czynniki to informacja, która wpływa na wartość spółki. I jeśli informacja ta się zmieni, to i wartość spółki się zmieni. Teoria rynku efektywnego w odniesieniu do giełdy mówi, że na zmianę informacji rynek zareaguje bez żadnych opóźnień. Gdyby bowiem zareagował z opóźnieniem, wtedy można byłoby zarobić na inwestycji w akcje tej firmy. Ale teoria zakłada, że inwestorzy są racjonalni, to znaczy jeśli wiedzą, że da się na czymś zarobić, to od razu tę wiedzę wykorzystują. Wiadomo już, że teoria w tej kwestii jest prawdziwa. Większość badań mówi, że czas reakcji inwestorów na zupełnie nieznaną i niespodziewaną wiadomość to w zależności od rynku ok. 15-20 minut.

W teorii zarówno koszt obrotu akcjami, jak i koszt pozyskiwania informacji jest zerowy. Jednak wielu specjalistów, którzy próbują badać efektywność rzeczywistego rynku (Fama, MacBetch, Roll, Elton, Gruber), używa bardziej realnej definicji efektywności rynku, która mimo uwzględnienia występujących ograniczeń nie jest wcale bardziej łagodna. Otóż praktycy twierdzą, że ceny odzwierciedlają informacje dopóty, dopóki koszt uzyskania tych informacji nie przekroczy spodziewanych zysków (bądź strat) związanych z zajęciem właściwej pozycji. Takie praktyczne podejście jest o tyle ważne, że umożliwia wytłumaczenie przyczyn powstawania anomalii, czyli przypadków, gdy ceny nie odzwierciedlają w pełni wszystkich informacji. Specjalistą od wyłapywania anomalii jest wspomniany wcześniej Fama. To on jest autorem potwierdzonej tezy, że małe przedsiębiorstwa pozwalają zarobić na swoich akcjach więcej niż duże. Przyczyny takiego stanu rzeczy są dość dobrze znane. Otóż zarządzający funduszami inwestycyjnymi nie lubią, a często wręcz nie mogą inwestować w małe firmy ze względu na ich mniejszą (z ich punktu widzenia) płynność. A to właśnie fundusze dysponują największą siłą analityczną, która pozwala wychwytywać natychmiast wszystkie okazje do zarobków. Tak więc jeśli fundusze rezygnują z możliwości zarabiania na akcjach małych firm, wtedy wprawni indywidualni inwestorzy mają przeciwko sobie niedzielnych inwestorów, co jak się można domyślać, skutkuje pewnym kąskiem nieefektywności.

Druga znana anomalia (efekt stycznia) również wynika z interpretacji niektórych przepisów przez fundusze. Otóż inwestorzy instytucjonalni lubią mieć na koniec roku w swoim portfelu dobrze wycenione aktywa (gotówkę, ewentualnie obligacje rządowe). W związku z tym w styczniu muszą dokupować akcje spółek, których pozbyli się w grudniu, co jak można się spodziewać powoduje wzrosty cen akcji. I wytłumaczenie byłoby w pełni wiarygodne, gdyby nie jedno drobne "ale". Gdyby przyjąć, że jest prawdziwe, należałoby oczekiwać efektu grudnia, na którym namiętnie zarabialiby specjaliści od krótkiej sprzedaży. Niestety, efekt grudnia nie występuje (zawsze w tym miejscu żartuję, że shorciarze wyjechali w szortach na Hawaje).

Obecnie jednym z głośniejszych przeciwników efektywności rynku jest Haugen, który napisał brawurową książkę, w której usiłuje wykazać, że efektywność rynku to mit teoretyków. Publikacja jest wspaniała, tylko ciągle się zastanawiam, dlaczego Haugen zdecydował się zarabiać na tej książce, a nie na giełdzie, na której według jego słów zarabianie jest dziecinnie łatwe.

Z giełdy do informatyki

Wróćmy jednak do realnego świata, jeśli oczywiście świat komputerów i informatyków można nazwać realnym. Zastanówmy się, co w świecie może oznaczać rynek efektywny. W stosunku do dóbr naturalnych (mięso, metale, paliwo) efektywność oznacza, że klienci nabywający te dobra są skłonni zapłacić za nie tylko tyle, ile naprawdę są warte w świetle wszystkich dostępnych informacji.

Doskonałym przykładem efektywności rynku stał się na jesieni 2005 r. gwałtowny spadek cen mięsa kurczaków (i wszelkiego rodzaju drobiu) po sygnałach pojawienia się ptasiej grypy. Warto jednak zwrócić uwagę na fakt, że cena produktu (wyrażona w jednostkach monetarnych) nie jest jedynym wyznacznikiem popytu na dany produkt. W wielu miastach, a w zasadzie na ich obrzeżach, funkcjonują rynki, na których można kupić warzywa i owoce 50-70% taniej, niż w sklepiku tuż obok naszego domu. A jednak większość osób kupuje te produkty mocno przepłacając (w stosunku do cen z targowisk z obrzeża miasta). Śmiem twierdzić, że osoby te, płacąc nominalnie znacznie więcej, niż sklepikarz zapłacił wytwórcy, wybierają najniższą dla siebie cenę. Dlaczego tak uważam? Otóż do ceny rynkowej z obrzeży powinno się dodać koszty dojazdu do miejsca tej taniej sprzedaży. Zarówno w postaci kosztów realnych (pieniądze na benzynę czy bilet), jak i koszty trudno przeliczalne na gotówkę (czas dojazdu, zmęczenie, ryzyko braku oczekiwanego towaru). To wszystko powoduje, że idziemy na zakupy do lokalnego warzywniaka, mimo iż wiemy, że nominalna cena na rynku jest niższa. I to jest właśnie efektywność rzeczywistego rynku. Świadomie lub podświadomie wybieramy opcję, która powoduje zakup towarów w najkorzystniejszej dla nas cenie. I nie ma tu miejsca na żadną anomalię. Jeśli rynek hurtowy jest tylko 15 minut od nas, a nie idziemy na niego spacerkiem, nie jest to żadna anomalia czy brak informacji, tylko czyste lenistwo, które wyceniamy znacznie wyżej, niż różnice w cenach między różnymi miejscami zakupu tego samego towaru.

Spróbujmy jednak przełożyć to na rynek informatyki. Uważam, że efektywność można podsumować tezą, iż użytkownik kupi ten z dwóch takich samych komputerów, który jest dla niego tańszy. Dokładnie to samo będzie z oprogramowaniem. Jeśli dostępne są dwa idealnie takie same programy, wtedy użytkownik kupi ten program, który jest dla niego tańszy (łącznie zapłaci za niego mniej). Ale nie ma idealnie takich samych programów. Programy różnią się od siebie, a użytkownik musi zdecydować, jak różnica w tych programach przekłada się na ich wartość. Często użytkownik przekłada tę różnicę bardzo nieliniowo. Ten, który korzysta ze słabszego programu i wystarcza mu on do wszystkich jego potrzeb, konieczność dopłaty (przy zakupie bardziej rozbudowanej wersji) traktuje jak niepotrzebnie wyrzucone pieniądze. I odwrotnie, użytkownik bogatszej wersji raczej nie zdecyduje się na zamianę jej na słabszą wersję, mimo że będzie ona wielokrotnie tańsza (jeśli regularnie używa funkcji niedostępnych w wersji słabszej).

Myślę, że efektywność rynku konsumenckiego może zostać przełożona na globalną racjonalność klientów. Jestem przy tym za stosowaniem pojęcia efektywności w praktycznej postaci Famy, to znaczy uznać koszt dotarcia do informacji za jeden ze składników ceny towaru. Tak więc sugestia, że użytkownik o czymś nie wie, nie oznacza według mnie niemożliwości dotarcia do informacji, tylko próbę oszczędności na kosztach jej uzyskania. Takie podejście może więc skutkować tym, że ludzie będą kupować nominalnie droższy produkt (jeśli koszty ukryte nominalnie tańszego produktu będą większe), co nie zachwieje tezą o realnej efektywności rynku.

Różne spojrzenie na koszty

Jako dygresję do kwestii kosztów ukrytych i wartości danego produktu, z perspektywy klienta biznesowego, należy wspomnieć o traktowaniu licencji jako środka trwałego i wynikających z tego konsekwencji w postaci innego traktowania rynku oprogramowania klientów indywidualnych i instytucjonalnych. Zacznijmy od tego, że w większości krajów zakup licencji na oprogramowanie jest traktowany podobnie jak zakup środka trwałego (tak jak budowa hali fabrycznej czy zakup maszyn do tej hali). A zakup środka trwałego podnosi wartość firmy (ponieważ w oczach inwestorów firma dysponuje większymi środkami do osiągnięcia sukcesu lub może być drożej sprzedana). Odwrotnie, praca ludzka przynosi firmie czyste straty, gdyż podnoszą się koszty jej bieżącej działalności. Z tej zależności wynika, czemu firmy tak chętnie inwestują w sprzęt (nawet bardzo drogi), który umożliwia czasem nawet tylko niewielką redukcję zatrudnienia. Takie zachowanie skutkuje rozwijaniem się bardzo popularnej mody na tak zwane bezobsługowe oprogramowanie. Jakkolwiek wszyscy wiedzą, że nie ma bezobsługowych programów, to hasło takie jest bardzo chwytne. Zwłaszcza jeśli część usług związanych z używaniem programu można ukryć w licencji (instalacja, pomoc techniczna itp.).


TOP 200